比较历史数据，每当美元走强，发生金融危机的国家就增多。美元走强，有较多美元负债的公司或国家的资产负债表会恶化，因为要用更多的美元来付利息，财务负担加大。

一、美国经济正发生深刻的结构性变化

2008年的全球金融危机严重冲击了美国经济，危机后美国政府一系列应对措施，特别是非常规量化宽松货币政策，导致了美国经济和金融市场的一系列变化，加之人口结构变化，美国经济正在经历深刻的结构性变化。

1。美国经济继续轻化。危机之前美国制造业空心化，服务业占GDP比重太高，2008年金融危机以前，美国服务业占GDP的比重是78.6%。奥巴马提出“让制造业回归美国”八年过去了，现在是78%，没有本质变化，奥巴马让制造业回到美国的计划失败了。

2。经济轻化的另一面是制造业低迷，美国产能利用率持续下降，产能过剩。1970-1980年代时美国的产能利用率一直高达90%，之后直线下降，目前在75.5%，低于80%的平均值。

3。产能过剩，服务业居高不下，自然引起投资不足。美国今天的投资水平低于2007年预测水平25个百分点的GDP，平均每年减少3个百分点的GDP。其中68%是企业投资下降，32%是居民投资下降。

4。美国经济活力在下降。我们从几个维度衡量经济活力。一个维度是员工跳槽率，美国是一个工人流动性很强的社会，不断的技术变化、创新，工人不断在公司和区域之间流动。工人流动率在2000年达22%，今天美国工人流动率只占12%，工人愿意待在老企业，像日本了。第二个维度是新成立公司占公司总量比重下降。20年以前，IT行业每年新成立公司数占IT公司总数18%左右，制造业在12%左右，此后这个数据直线下降，今天IT企业跌到了10%，制造业跌了一半，为6%。越来越少的新企业建立，工业变得老化。第三个维度是成熟企业雇用员工占比，即有10年以上公司历史的企业雇用工人占比由20年前的80%上升到现在的90%，而新型的公司雇用的工人比从14%~15%跌到10%，下跌了三分之一。工人不愿意移动，新企业成立的数目在下降，工人积聚在成熟的大企业，不愿意到新成立的小企业去，是很典型的经济老化，表明美国经济的活力和创造力在下降，越来越接近欧洲和日本的模式。

5。美国的劳动年龄人口就业参与率持续下跌，从2000年起已下降5个百分点，从68%降到63%。也就是说，美国实际损失了5个百分点的劳动力供应。美国失业率下降的一个重要原因是劳动人口的就业参与率跌了5个百分点。劳动人口不愿意就业，既反映了优质工作岗位缺失，工人技术缺失，也反映社会福利政策偏失，鼓励劳动人口宁可在家，也不就业。美国面临人口老龄化，人口在下降的同时，劳动年龄的人又不愿意参加工作，劳动力供应的增长速度在下降，这是一个深刻的结构性变化。

6。投资增长下降，劳动力供应增长下降，使得美国的劳动生产率急剧下降。80年代时，美国劳动生产率年平均增长0.6%左右，90年代年平均增长0.9%~1%，2000年~2007年猛增到1.3%~1.4%左右，现在跌到了0.3%~0.4%。美国的劳动生产率急剧下降，表明经济结构的急剧变化。

7。产能过剩，投资下降，劳动生产率下降，使工资增长速度受到压抑。对比危机之前，美国只有餐饮业的工资年均上涨水平保持了和危机前一致，在3.4%左右。其他所有行业和部门的工资上涨水平都低于危机前的工资上涨速度。

8。美国的劳动年龄人口就业参与率持续下跌、劳动生产率下降和工资增长速度下降，使得工资收入总量占美国GDP的比重持续下降，从上世纪80年代时的65%左右，现在跌到了58%，下跌了7个百分点，趋势还是继续下跌。

9。工资增长压抑，工资占GDP比重下降，美国收入分配也急剧恶化。中产阶级的收入占总收入的比重从1970年代的58%下跌到今天的46%，跌幅达12个百分点GDP。而富人的收入占比在上升。在金融危机和宽松货币政策下，今天中产阶级的净财富资产相比1980年代只略有增长，而中下层阶层的净财富资产严重缩水。同时社会贫困人口占比在上升。

10。美国面临的更大的也是更为根本的问题是人口老龄化。以老龄人口抚养比衡量，即65岁以上人口比15~64岁工作年龄人口的比例，即100个劳动人口需赡养多少老龄人口计，在今年这个数是22%，十年之后将上升9个百分点，达到31%，以后继续上升。

经济持续轻化，产能持续过剩，投资持续下跌，劳动力供给持续疲软，经济活力持续下滑，劳动生产率增长持续下降，这一切都在表明美国经济正在经历深刻的结构变化。美国的中产阶级在实际工作和生活中体会到了美国经济在发生深刻的结构性的变化。收入差距扩大只是人口老龄化，退休赡养率上升，投资下降，劳动生产率和核心竞争力下降的直接结果。他们意识到未来美国可能面临更严重的经济挑战，因此要求改变现行政策。特朗普“让美国再一次强大”的口号得到了美国中产阶层的深切感受和支持，他们把特朗普抬进了白宫。

二、特朗普“新政”主要举措

为了实现其竞选的承诺和“让美国再次强大”，短期内，特朗普的主要经济和政治目标是增加就业，即增加有质量的就业(制造业就业)，提升中产阶级的工资。因此，他需要强劲经济增长，需要增加国内投资和争夺国际投资。

由此，特朗普推出了一套经济政策组合拳：第一，紧货币，提升利率，降低金融风险，推高美元，形成资金回流美国的政策环境。第二，松财政、通过财政扩张、增加基础设施投资，来拉动制造业和总需求的空间，增加就业、工资和经济增长。第三，供给侧改革，通过减企业和个人所得税、修改移民法案，有利于技术人员的移民等结构改革，提高美国企业投资和世界对美国的直接投资(FDI)，以增加对美国的实业投资并增加美国企业的国际竞争力。第四，通过贸易战，以政治手段支持美国出口，包括服务业和制造业产品的出口，限制进口，为美国短期经济发展支撑一个国际市场空间。

特朗普的主要短期经济举措：

第一是投资基础设施5500亿美元到1万亿美元。美国基础设施老化，质量下降，影响效率和安全。美国的基础设施质量在危机前还在全球基础设施质量指数高位的6.4(7为最佳)，仅次于德国。危机后迅速下降到5.2的水平。美国政府对基础设施的投资从1970年代的占GDP的2.8%降到今天只有1.4%，下降了50%。这些指标引起美国普遍关注，因为这是核心竞争力的基础。加大投资基础设施有利增加就业、增加收入和消费、推动GDP增长，所以特朗普会尽快推进基础设施投资。

此外，在教育方面，以全球基础学科考试成绩比较，美国考试平均成绩低于OECD平均水平，而且分布偏向底端。同时，美国大学入学率在25~30岁年龄段和英国、德国相近，但美国为高等教育支出近3个百分点的GDP，是英国、瑞典、德国大学教育支出的2倍。

第二是税制改革。他提出把美国居民所得税从10%~39.6%的七档改为10%-25%的三档，把低收入居民所得税收抵扣的上限从1.2万美元收入调高到3万美元，同时把公司所得税从35%降到15%。

在税收方面，整体全球公司所得税呈下降趋势，OECD国家的公司所得税平均水平从1995年的32%下降到目前的22%。今天美国公司所得税高于OECD国家的平均水平，更高于英国和加拿大15%的公司所得税，美国有下调公司所得税的空间和理由。公司所得税有全球竞争因素，下调公司所得税有利于增强美国企业竞争力，有利于吸引国际资本流入美国，加强对美国的实业投资和增加就业。减税历来是共和党的主张，税改权在国会山，共和党目前拥有参议院和众议院的两院多数，特朗普也会力推税改。

第三是贸易保护主义政策(美国第一)，他提出退出TPP和北美贸易协议，在墨西哥边境筑墙，指控中国为“汇率操纵国”，并对从中国进口的商品征收45%的关税。在贸易方面，美国贸易赤字过大，特朗普希望加大美国出口，特别是服务业出口。国会已经明确不会批准TPP，特朗普退出TPP是顺水推舟的事。退出北美贸易区不那么容易，因为已经立法通过了，但开始谈判修改条约是可能的。贸易政策历来在白宫，特朗普选了一个特别强硬的反贸易主义者作为新成立的白宫贸易委员会主席，表明他的强硬贸易立场。

三、特朗普“新政”实施挑战

特朗普新政在实施中将面临一系列的挑战。

1。加息、美元走强对出口和经济增长有负面影响。

美联储已经进入加息通道，通货膨胀预期上升，迫使美联储继续加息，美元继续走强。这在一方面有利资本回流，但不利出口和经济增长。我们计算，美元每走强10%，出口下降，经济增长会下降0.5%GDP.

2。平衡财政扩张和物价稳定，以及宏观稳定殊为不易。

扩张的财政政策支出、工资上升政策有利于增长和收入，但已经引起了物价上升特别是通货膨胀预期上升。鉴于量化宽松政策下，整体流动性水平已经很高，容易触发迅猛的通货膨胀。平衡财政扩张和物价稳定，以及宏观稳定是重大挑战。

3。平衡减税和支出增加，避免财政和经常账户高赤字非常困难。

特朗普一方面要减税，一方面要增加开支，财政赤字一定上升，财政赤字上升，经常账户赤字也会上升，预计2017年美国的财政和经常账户赤字会从2016年的3.3%和3.5%GDP突破4%GDP，进入赤字双高峰。这些可能引起美元走弱。

4。面临美国政府债务增加和提升债务上限之争。

美国联邦政府和州政府的债务在2014年已经占GDP超过100%，2016年继续上升。2017和2018年财政赤字会引起债务继续较大增加。在利率上升的背景下，今后几年美国债务的利息支出成本也会较大上升，由此压缩财政空间。提升债务上限需要国会批准，今年3月15日左右，美国将又一次达到债务上限，特朗普能否和国会达成新的债务上限协议对他是一大挑战。

5。政策协调困难，美国经济增长波动加大。在上述利率、汇率、出口、进口、财政和债务上限的不确定性下，美国经济增长波动会加大。特朗普提出要设定美国经济增长目标为3.5%~4%。按照我们的分析，未来几年美国潜在经济增长率为2%。要强力推进这个目标，需要大幅提高财政开支，由此，需要在现有财政赤字的基础上再增加至少2~4个百分点的财政赤字，这会引起财政赤字和债务迅速上升。这又会加大美国经常账户的赤字，必然超过4%的底线。这一定会引起美元汇率的波动，并影响美国经济增长的波动。协调各项政策一致有序推进，避免经济增长大幅波动是特朗普直接面临的挑战。

四、特朗普经济政策的全球影响

特朗普的经济政策会对全球经济金融市场产生一系列的影响。

1。主要发达国家货币政策背离加大，货币市场波动加大。

美国货币政策收紧，强势美元，美联储在今年继续加息，与此同时，日本央行、欧洲央行仍然在零利率和负利率，主要发达国家货币政策的背离在加大，货币市场美元走强，几乎所有其他货币走弱。过去的18个月里，几乎所有的货币对美元都在贬值，欧元贬了20%，日元贬了30%，巴西的里拉贬了60%，俄罗斯卢比几乎贬了80%，最近2个月美元又升值5%，而且美元还会继续走强。这是影响世界经济金融的一个很大的因素。

2。特朗普货币政策倾向和市场对美联储基础利率预期差距的调整，会引起全球资产再配置。

过去几年里，市场一直不认同美联储的利率公告，认为利率水平会维持在低位。确实，美联储的利率变化总是落在市场的后面。特朗普当选改变了市场预期，市场预期开始向美联储的利率公告靠拢，由此改变了金融市场的风险溢价，全球金融资产都会重新配置，金融市场的波动不可避免。

3。美元走强，全球金融危机风险上升。

比较历史数据，每当美元走强，发生金融危机的国家就增多。美元走强，有较多美元负债的公司或国家的资产负债表会恶化，因为要用更多的美元来付利息，财务负担加大。美元走强，美国国内的利息和当地市场的利差会缩小，资本趋于流回美国资本市场，如果资本市场大幅依靠美国资金，资金流出触发危机。1980年代，美元走强的第一个高峰，发生了拉美危机。1990年代，美元走强的第二个高峰，发生了亚洲金融危机。今天美元开始第三个上升阶段，目前仍然低于之前的高峰，在特朗普的紧货币、松财政下美元会继续走强。全球金融波动和危机的风险在上升。

4。美国经济增长可能波动，影响全球经济

我们计算了美国GDP1个百分点的波动对全球经济的影响。例如对加拿大影响最大，会造成0.9个百分点的GDP波动，墨西哥则是0.75个百分点的GDP波动。对其他20个国家会引发0.3~0.5个百分点的GDP变动。对中国则是0.35个百分点的GDP波动。溢出效应影响可以分为直接的贸易和资本流动的影响和信息、信心和感染传播的间接影响，第二种影响是心理和传染性的，各国相互影响，影响特别大。

特朗普提出的经济政策对全球经济金融最大的影响是不确定性。他提出了目标和政策，至今为止，世界仍然不知道他如何实施其政策，其工具和渠道。在技术层面上，政策协调利率、汇率、出口、进口、财政和债务一致性不是容易的事，美元和美国经济增长都会波动。由此特朗普的经济政策的不确定性是对世界经济金融的最大影响，2017年全球经济和金融市场的波动也必然会加大。